风险投资的退出是风险投资过程中非常重要的一个部分。本文首先对风险投资的概念和风险投资退出机制的概念进行定义，对常见的几种风险投资退出渠道对比分析；然后对我国的风险投资退出现状、各个退出方式盈利率，尤其是 IPO 进行分析；其后提出我国风险投资退出机制存在层次不丰富、退出渠道不流畅和中介机构不专业的问题；随后在退出方式占比和上市要求、法律监管两方面对比美德两国经验，并得出我国可以通过构建多层次资本市场，细分市场定位和严格退市制度来改进我国的风险投资退出机制；最后综合信息，提出如何完善我国风险投资退出机制的可行方案：构建多层次资本市场、完善法律和投资者树立正确理念。

1研究背景和意义

直到 1990 年代，风险投资才在中国出现，并迅速得到发展。在 2009 年，本土风险投资总额达到 183.14 亿元，超过外资风险投资（133.50 亿元）。至此，境内机构主导的本土风险投资全面超过境外机构主导的外资风险投资。

根据《风投脉搏》报告统计，2016 年中国的风险投资总额达到 310 亿美元，比

2015  年增加 19%。相对欧美国家而言，中国的产业投资规模有所欠缺，但是高额回报率越来越吸引全球资本的目光。

但是我国的风险投资行业发展仅有三十余年，伴随着高速发展的同时是相应的问题和缺陷，尤其是在风险投资的退出方面。我国的风险投资退出机制存在着渠道不流畅、机制不健全和中介机构不专业等问题，这些问题在一定程度上影响了风险资本的循环，也影响了风险投资行业的发展。因此，我们有必要对风险投资行业发达的国家进行经验借鉴，对我国风险投资退出机制的改进提出具有可行性的建议。

2现有研究综述

2.1国外现有研究

Carsten Bienz（2004）教授根据美国和欧洲的大量风险企业案例为基础，建立实证模型得出结论，IPO  和并购是最受欢迎的风投退出方式。而且，Bienz（2004）更进一步的认为，经营状况良好的风险企业多数选择 IPO  等方式实现资本退出，因为这些方式带来较多的增值。而经营状况一般的风险企业更偏好于并购、回购等方式获取大量现金收益。经营状况极差的风险企业则会选择清算。

但是，许多学者对 IPO 是否是首选提出质疑。Anders Isaksson（2000）通过对瑞典等国家的实证研究表明，虽然数据证明 IPO  能够带来最大的增值，但是有政府支持的风险投资机构和由银行和保险公司成立的风险投资机构宁愿选择股份转让而非上市来达到风险资本的退出。Bygrave 和 Timmons（2003）通过数学建模对 IPO、回购、并购和清算等方式和风险投资净利润关系计算，通过实证研究发现：IPO 是净利润最多的风投退出方式，其次是并购和回购。Brau（2003）研究证明，通过 IPO 实现的风险投资退出，风险投资获得的溢价超出并购获得溢价的 22%。但是在实际选择中

IPO 并不是所有风险投资退出的首选。Cumming[2]（2008）对风险企业和风险投资基金的相关协议对风险资本退出的影响进行了实证研究，研究表明，如果相关协议中的投资人对风险企业的控制权足够大，投资人很有可能选择通过收购实现风险资本的退出，而非 IPO。

2.2国内现有研究

国内学者对风险投资的学术研究范围非常广泛，本文主要涉及风投退出渠道的选择、我国风险投资退出机制存在的问题和国外经验借鉴。

在 2002  年，成思危[8]指出上市和并购是我国主流的风险投资退出方式。陈德棉和蔡莉[9]（2003）通过对风险投资退出的各种方式利弊进行比较，并结合我国现阶段风险投资退出的实际现状分析，指出并购更有可操作性和实际可行性。而张小雷[13]

（2006）则通过对风险投资退出愿意、特点和必要性分析，建立模型说明 IPO  是最佳选择。李倩[14]（2008）通过实证分析得出结论：以回收倍数为评判标准，IPO 排第一位，然后是股份回购，收购，排在最后的是清算。同时李倩指出，虽然 IPO  回收倍数最高，但并不是所有的投资人的首选。刘志雄[15]（2010）则指出，我国的风险投资退出渠道只有常见的几种，首次公开上市已经成为了我国风险投资退出的最主要方式。

我国学者对我国风投退出机制存在的问题进行了一定的研究。丁璐和赵寅[16]

（2010）认为，我国风险投资退出机制最大的问题是法律体系有漏洞、中介服务组织不够专业和产权交易效率低下。他们提出创造良好的退出环境、积极发展 OTC 柜台交易市场和产权交易市场和进一步完善创业板市场。张俊芳（2011）对我国风投退出方式的现状进行了数据分析，并提出了具有可行性的建议。吴凤琴（2011）认为我国风投退出机制可以从发展中小企业板、充分利用海外上市、完善场外交易、完善法制建设等方面改进。

北美和欧洲的经验借鉴也聚集了很多学者的目光。赵桂霞等（2005）认为，美国的风险资本之所以能够迅速发展，得益于美国发达的资本市场、政府的大力扶持和大量可供选择的投资人和退出渠道。陈应侠[10]（2004）对比了国外的几种风险投资退出方式，为我国的风投发展提出可行性的建议，他认为我国可以构建多层次资本资本市场。陈明鸣（2008）认为，最近几年的欧洲，越来越少的风险企业选择通过 IPO实现风险资本的退出，而企业之间的收购兼并是最受欢迎的方式。整体而言，风投退出的交易比较活跃，市场环境良好。

风险投资退出，是风险资本运作的非常重要的一个部分。风险投资的本质目的是实现资本的增值，所以随着风险企业的发展，风险投资机构或者投资人一定会在一个恰当的时机回收资本，进行下一轮投资。

一、 有利于实现增值和及时止损

风险投资的增值不仅意味着形式上的增值，更代表着通过退出实现的资本变现。从止损的角度看，风险投资较高的失败率意味着风险投资人需要随时做好退出准备。

二、 有利于资本循环

在实际操作的过程中，风险投资更多的采用组合和多轮的投资方式，因为项目风险高周期长又需要持续高效的资金支持。风险投资的合理退出，提高了风险资本的流动率，从而避免风险资本的沉淀，降低了投资成本，减少了失败风险，最终提高运用风险资本的效率，增加了风险资本的收益。

三、 是评判风投是否成功的标准之一

因为风险投资的对象一般是高度专业的高新科技企业，目前还没有准确的方式来计量这些企业的当期价值和未来成长性，所以风险 投资的实际收益只有在资本成功退出后才能够量化。